Taux d’intérêt à long terme : même s’ils remontent, ils restent bas

Taux d’intérêt à long terme : même s’ils remontent, ils restent bas

10 juin 2022
Politique monétaire
Le 9 juin, la BCE a annoncé qu'elle allait relever ses taux d'intérêt pour la première fois en onze ans. Par anticipation, les taux d'intérêt à long terme ont recommencé à augmenter, après être tombés à un minimum au plus fort de la crise du COVID-19. Historiquement parlant, les taux restent toutefois bas, surtout après correction des anticipations d’inflation. On s’attend à ce qu’ils se stabilisent à des niveaux relativement faibles, même si une grande incertitude plane toujours sur l’évolution future des taux.

La réduction de l’aide monétaire a entraîné le relèvement des taux d’intérêt

Lorsque l’économie a montré les signes d’un redressement à partir de 2021, la Banque centrale européenne (BCE) a commencé à réduire l’assouplissement monétaire en allégeant les programmes d’achats d’actifs qu’elle avait mis en place afin de soutenir l’économie. Par conséquent, les taux nominaux sans risque ont augmenté rapidement.

Début 2021, le taux sans risque à dix ans, qui n’affichait alors que -0,4 %, a amorcé une hausse à la faveur du lancement des premières campagnes de vaccination en Europe et de l’amélioration des perspectives économiques. L’augmentation s’est ensuite avivée à partir de mi-décembre 2021, après que la BCE avait annoncé qu’elle modérerait progressivement ses achats d’actifs. Plus récemment, la BCE a confirmé la poursuite de la normalisation de la politique monétaire, une mesure nécessaire étant donné que l’inflation s’est sensiblement accentuée, un mouvement d’accélération que la guerre en Ukraine a encore amplifié en faisant grimper les prix du gaz et du pétrole. La hausse des taux en Europe est en ligne avec celle observée dans d’autres économies développées ailleurs dans le monde, notamment aux États-Unis. Aujourd’hui, le taux sans risque à dix ans de la zone euro s’élève à 1,5 %, soit un niveau similaire à celui en vigueur en 2014, peu de temps avant le lancement des programmes d’achats d’actifs.

La remontée des taux pousse les coûts de financement des pouvoirs publics à la hausse, mais il n’en va pas encore de même pour les taux sur les crédits et les dépôts bancaires

L’augmentation des taux sans risque n’a pas le même effet sur les différents taux de l’économie. Si les taux obligataires sont généralement prompts à réagir aux variations des taux sans risque, les taux bancaires le font souvent avec un certain décalage. À titre d’exemple, le taux sur les titres publics belges à dix ans est rapidement passé de -0,4 % au début de cette année à 1,6 % aujourd’hui. Les taux des crédits accordés aux ménages et aux sociétés belges sont en revanche restés assez stables, aux alentours de 1,5 %, même si les données les plus récentes suggèrent qu’ils pourraient commencer à légèrement progresser.

Le principal taux d’intérêt en économie est le taux réel, c.-à-d. le taux nominal diminué de la compensation pour l’inflation (cf. encadré). Le taux réel représente le coût de financement réel pour l’emprunteur (ou, inversement, le taux de rendement réel du point de vue de l’investisseur). La compensation pour l’inflation reflète les anticipations d’inflation future des investisseurs.

Les économistes distinguent les « taux d’intérêt nominaux » des « taux d’intérêt réels ». Le taux d’intérêt nominal est le taux effectivement convenu et payé (ou reçu). Pour les emprunteurs comme pour les épargnants, le montant nominal payé ou perçu n’est toutefois pas le seul élément dont il faut tenir compte, il y a aussi les biens et les services que cette somme leur permet d’acquérir. Les économistes appellent cela le pouvoir d’achat de la monnaie, lequel diminue généralement avec le temps en raison de l’inflation. L’inflation doit donc être prise en considération pour faire apparaître le coût réel du crédit et le rendement réel de l’épargne. En d’autres termes : taux d’intérêt réel = taux d’intérêt nominal – inflation.

Le taux d'intérêt réel à dix ans reste historiquement bas

La décomposition des taux nominaux à long terme (ligne bleue) montre que les taux réels (zone verte) restent historiquement bas, alors que la compensation pour l’inflation (zone orange) n’a pour ainsi dire pas cessé d’augmenter depuis 2020.

Décomposition du taux sans risque à 10 ans (pourcentages) 

Sources : Refinitiv, BCE et calculs propres. Note : Le taux sans risque est dérivé du taux OIS (overnight indexed swaps). La compensation pour l’inflation est approximée par le taux des swaps liés à l’inflation (inflation-linked swaps). Dernière observation : 24 mai 2022. 

La dynamique du taux réel à dix ans durant la période de reprise « post‑COVID-19 » peut être scindée en trois sous-périodes :

  • De fin avril 2020 à mi‑décembre 2021
    Au cours de cette période, le taux nominal a été poussé à la hausse par des pressions inflationnistes et une compensation accrue pour l’inflation, du fait, notamment, d’une accélération rapide de la demande et de goulets d’étranglement au niveau de l’approvisionnement. Le taux réel a alors fléchi, reflétant une politique monétaire plus accommodante, même si le taux nominal est resté assez constant.
     
  • Entre mi‑décembre 2021 et mi-février 2022
    Durant ce laps de temps, le relèvement du taux nominal a été soutenu par une remontée du taux réel, traduisant les effets de l’annonce, mi-décembre 2021, de la normalisation de la politique monétaire.
     
  • À partir de mi-février 2022
    Ces derniers mois, on constate un relèvement du taux dû à la guerre en Ukraine et à son incidence haussière sur la compensation pour l’inflation, mais aussi à la confirmation par la BCE de la normalisation de la politique monétaire, ce qui soutient la progression du taux réel. En particulier, la BCE a annoncé lors de sa dernière réunion son intention de commencer à relever ses taux directeurs à partir de la mi‑juillet. Le taux réel à dix ans avoisine aujourd’hui -1,3 %, après être tombé en deçà de -2 % fin 2021.

Les taux d'intérêt futurs devraient également rester bas

Malgré la poursuite attendue de la normalisation de la politique monétaire, les taux d’intérêt nominaux et réels pourraient se stabiliser à des niveaux relativement bas.

Les taux forward, soit les taux qui prévaudraient dans des contrats conclus aujourd’hui pour des transactions qui auraient lieu plus tard, fournissent des indications sur le niveau futur des taux.

Fin mai 2022, les taux forward donnaient à penser que le taux à court terme de l’euro redeviendrait positif d’ici la fin de l’année et qu’il continuerait d’augmenter jusqu’en 2024 avant de se stabiliser à un niveau proche de 2 % à un horizon de long terme, soit un niveau plutôt faible d’un point de vue historique. En termes réels, c.-à-d. en soustrayant la compensation pour l’inflation des taux forward, le taux court réel se stabiliserait autour de 0 %. L‘enquête de la BCE auprès des analystes monétaires donne une image similaire des taux et de l’inflation attendus.

Taux d’intérêt naturel

D'un point de vue plus théorique, le taux d'intérêt à long terme converge vers le taux dit « naturel ». Il s'agit du taux qui implique un niveau d’inflation stable de 2 % dans la zone euro et une activité économique conforme à son potentiel.

Or, ce taux naturel suit une tendance baissière depuis les années 1980. Celle-ci serait due à des facteurs socio‑économiques structurels tels que le repli de la croissance économique potentielle (ralentissement du rythme des innovations technologiques), les tendances démographiques, ou encore l’accroissement des inégalités. À supposer que ces tendances se poursuivent, les taux d’intérêt demeureraient aussi relativement faibles dans les années à venir.

Il convient toutefois de noter que les estimations du taux d'intérêt naturel reposent sur des modèles théoriques et qu’elles se caractérisent de ce fait par une incertitude considérable.

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