Wisselkoersen, prijzen, monetair beleid en concurrentievermogen

(artikel voor het Economisch Tijdschrift van september)

De impact van wisselkoersschommelingen op prijzen en het concurrentievermogen is een belangrijk element dat in aanmerking wordt genomen in het besluitvormingsproces van het monetair beleid. In die context is het noodzakelijk om die effecten te kwantificeren en te begrijpen langs welke kanalen ze een inwerking hebben. Dat is des te belangrijker omdat de internationale omgeving van de Europese economieën de afgelopen twee decennia talrijke veranderingen heeft gekend, met de oprichting van de Monetaire Unie, het Europese uitbreidings- en integratieproces, de mondialisering van de productieprocessen en de toegenomen blootstelling van de ontwikkelde economieën aan de internationale handel. Het onderzoek in dit artikel beklemtoont dat het verband tussen wisselkoersen en prijzen enerzijds en tussen het concurrentievermogen en de groei anderzijds sterk afhangt van de structurele kenmerken van economieën en van de economische schokken die aan de basis liggen van bewegingen op de valutamarkt.

Een depreciatie creëert inflatoire druk omdat ze leidt tot een prijsstijging van de ingevoerde goederen. Maar waarom daalt de prijsgevoeligheid voor wisselkoersschommelingen op korte termijn sterk doorheen de prijsketen? Die gevoeligheid is relatief hoog en doet zich gelijktijdig voor in importprijzen, maar wordt laag en komt vertraagd tot uiting in de finale consumptieprijzen. Die vaststelling verschilt weinig tussen de EU-landen, hoewel ze heel uiteenlopende openheidsgraden vertonen. De zwakke transmissie naar de consumptieprijzen varieert ook weinig doorheen de tijd, hoewel de ontwikkelde economieën zich steeds meer openstellen voor invoer. De handel in intermediaire goederen en het overheersende aandeel daarvan in de internationale goederenstromen helpen dat vertraagd effect te verklaren. De importprijs van de intermediaire goederen, die sterk afhankelijk is van de wisselkoers, heeft slechts een onrechtstreekse invloed op de finale prijzen doordat deze een van de elementen vormt van de marginale kosten van de binnenlandse ondernemingen. De algemene nominale rigiditeit doorheen het binnenlandse productiesysteem tot bij de eindgebruiker is het gevolg van de opeenstapeling van vertragingen in de prijsaanpassing in elke fase van de productieketen. De impact van de wisselkoers wordt daardoor sterk vertraagd voordat die de finale prijzen beïnvloedt.

De aard van de schokken die de economie treffen, speelt ook een belangrijke rol in de intensiteit van het verband tussen de wisselkoers en de consumptieprijzen. Zo zal een expansieve, inflatoire monetairbeleidsschok leiden tot een depreciatie van de binnenlandse munt, die het inflatoire effect versterkt. Prijzen en wisselkoersen blijken in dat geval sterk gecorreleerd. Een positieve productiviteitsschok daarentegen doet de binnenlandse productieprijzen dalen, waarop de centrale bank reageert met een verlaging van haar beleidsrente, die leidt tot een depreciatie. De in dat geval geïmporteerde inflatie wordt gedomineerd door het deflatoire effect van de initiële schok: prijzen en wisselkoersen bewegen dan in tegenovergestelde richting.      

Omdat een depreciatie de door de binnenlandse ondernemingen geproduceerde goederen competitiever maakt dan die van hun buitenlandse concurrenten, wordt ze verondersteld een stimulerend effect te hebben op de economische bedrijvigheid van een land via een verbeterde handelsbalans. De transmissie van de wisselkoersbewegingen naar de uitvoerprijzen kan echter ook worden beïnvloed door de internationale handel in intermediaire goederen. De toegenomen specialisatie en de onderliggende ontwikkeling van mondiale waardeketens kunnen de algemene inwisselbaarheid tussen buitenlandse en binnenlandse goederen en diensten hebben verminderd, ten minste op korte en middellange termijn. Deze elementen verzwakken het verband tussen het prijsconcurrentievermogen en de binnenlandse en buitenlandse vraag naar binnenlandse goederen en diensten, en kunnen dus het feit dat een devaluatie de economische groei ondersteunt, afzwakken.

Die bevindingen zijn relevant voor het monetair beleid, dat erop gericht is de prijsstabiliteit te handhaven en daarom reageert op de prijsveranderingen die voortvloeien uit onverwachte wisselkoersschommelingen. De reactie van het monetair beleid op de inflatie beïnvloedt echter ook de dynamiek van de wisselkoers via de verwachtingen van economische actoren met betrekking tot de niet-gedekte rentepariteiten. Hoe agressiever de monetaire autoriteiten reageren op afwijkingen ten opzichte van de inflatiedoelstelling, hoe minder de finale prijzen worden beïnvloed door wisselkoersschokken.