Begin 2020 werd de wereld op zijn kop gezet door een nieuwe virale infectie, COVID-19 genaamd, waarvan de verspreiding door de Wereldgezondheidsorganisatie (WHO) op 11 maart uitgeroepen werd tot een pandemie die – op z’n minst – drie schokken combineert: een gezondheids-, een financiële en een economische schok, met als gevolg één van de zwaarste crisissen ooit in vredestijd. Overheden over de hele wereld namen snel ongekende maatregelen om de pandemie in te dijken. Topprioriteit daarbij was het bestrijden van het virus, onmiddellijk gevolgd door het beperken van de financiële paniek en de economische gevolgen, daarbij geholpen door centrale banken en toezichthouders.. Dit artikel beschrijft de eerste acties die door de ECB werden ondernomen om de impact van de pandemie te temperen.  

De ECB breidde haar maatregelen aanzienlijk uit in het licht van drie belangrijke objectieven, die elk op zich van cruciaal belang zijn om de primaire doelstelling, namelijk het handhaven van prijsstabiliteit, te bereiken: (1) het verzekeren van een algemeen voldoende accommoderende monetairbeleidskoers, (2) het ondersteunen van de marktstabilisatie om de monetaire transmissie te vrijwaren en (3) het verstrekken van toereikende centralebankliquiditeit, in het bijzonder om de kredietverlening te handhaven.

Om te beginnen, voerde de ECB haar aankopen van activa op: er werd een enveloppe van € 120 miljard aangekondigd om de in het kader van het Programma voor de Aankoop van Activa (APP) geplande activa-aankopen aan te vullen, en er werd een nieuw tijdelijk aankoopprogramma gestart, het zogeheten Pandemie-Noodaankoopprogramma (Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP)) met een enveloppe van € 1 350 miljard. Deze activa-aankopen, in het bijzonder in het kader van het PEPP – met zijn ruime crisisenveloppe en ingebouwde flexibiliteit – deed zowel de gemeenschappelijke stress als de fragmentatiedruk op de financiële markten van het eurogebied aanzienlijk afnemen.

Voorts heeft de ECB de banken meer mogelijkheden geboden om liquiditeiten te lenen in het kader van haar langerlopende herfinancieringstransacties (LTRO’s). Tegen die achtergrond werden de voorwaarden van de derde reeks gerichte langerlopende herfinancieringstransacties (TLTRO’s III) versoepeld, waardoor de banken meer liquiditeiten kunnen lenen tegen lagere rentes. Om de periode te overbruggen tot de zeer aantrekkelijke TLTRO III-transactie van juni, heeft de ECB bovendien een nieuwe reeks LTRO’s aangekondigd, de zogenoemde overbruggings-LTRO’s. Om een efficiënte noodoplossing te bieden voor de liquiditeitsbehoeften op kortere termijn na afloop van de overbruggings-LTRO’s in juni, werden eind april de zogeheten LTRO’s in verband met de pandemie – de PELTRO’s – ingevoerd. Om ervoor te zorgen dat de banken volop profijt konden trekken van die gunstiger voorwaarden in het kader van de langerlopende herfinancieringstransacties van de ECB, werden bovendien de onderpandvereisten van de banken versoepeld. De beide reeksen maatregelen hielpen het kanaal van de bancaire kredietverlening vrijwaren. Als gevolg van de lockdownmaatregelen zagen tal van bedrijven hun cashflow immers plotseling en aanzienlijk krimpen, waardoor ze zich verplicht zagen massaal te lenen. Uit tot eind juni beschikbare gegevens blijkt dat de banken in het eurogebied tijdens de eerste maanden van de crisis konden voorzien in de grote liquiditeitsbehoeften van de bedrijven, terwijl ook de criteria inzake kredietverlening voor leningen aan vennootschappen relatief soepel bleven.  

Ten slotte hielpen de verbeterde USD- en EUR-swap- en repolijnen de druk op de mondiale financieringsmarkten afzwakken.

Algemeen beschouwd, kan de manier waarop autoriteiten, inclusief de ECB, erin geslaagd zijn de financiële stress en de economische teruggang na COVID-19 te beheersen, het meest summier worden samengevat met ‘so far, so good’. De uitdagingen voor het monetair beleid zijn echter talrijk. Eén daarvan heeft betrekking op de gematigde macro-economische vooruitzichten waaraan negatieve risico’s verbonden zijn, terwijl de onzekerheid over het inflatieverloop zeer groot is. In een dergelijke context bemoeilijken zowel ongunstige vraag- als aanbodfactoren de taak van het monetair beleid, zij het op een verschillende manier. Mocht de groei zwak blijven als gevolg van een gematigde vraag, dan zou de daaruit voortvloeiende lage inflatie om meer monetaire versoepeling vragen. Maar met de beleidsrentes dicht in de buurt van hun effectieve ondergrens en de reeds zeer actieve implementatie van niet-conventionele maatregelen, is het leveren van de vereiste vraagondersteuning allesbehalve eenvoudig. Als aanbodfactoren de oorzaak zijn van de trage groei, zal de inflatie stijgen, wat het probleem van de ondergrens minder relevant maakt aangezien er dan ruimte is om de beleidsrentes op te trekken. In een dergelijke configuratie beschikken centrale banken die een duidelijk mandaat hebben inzake prijsstabiliteit, zoals de ECB, echter over minder marge om de economische groei te ondersteunen.

Terzelfder tijd zal een normalisatie van de rentetarieven de door COVID-19 veroorzaakte problematiek inzake hoge schulden urgenter maken. De huidige verschuiving naar een expansief begrotingsbeleid heeft de overheidsschuldratio’s in de landen van het eurogebied immers fors opgevoerd. Op dit ogenblik lijken de hogere niveaus van overheidsschulden geen bedreiging te vormen omdat de toekomstige rentetarieven onder de verwachte economische groei blijven. Mocht daar echter verandering in komen, dan zouden er vragen kunnen rijzen over de houdbaarheid van de schuld, wat een adequate reactie zou vragen van de overheden. In feite kan het monetair beleid zijn primaire doelstelling inzake prijsstabiliteit enkel verwezenlijken als er mag worden op vertrouwd dat de overheden de noodzakelijke budgettaire keuzes maken om ervoor te zorgen dat de schulden houdbaar zijn, ook als de rente gaat stijgen. Zo niet zouden overwegingen inzake de houdbaarheid van de schuld kunnen interfereren met de monetairbeleidsvoering.