Communiqué de presse WP 137: Problèmes d'agence dans la finance structurée: étude du cas des CLO en Europe

Présenté sous la forme d'une étude de cas, ce working paper se concentre sur les éventuels problèmes d'incitants auxquels sont confrontés les gestionnaires des collateralised loan obligations (CLO  titres de créance garantis par des prêts). Les CLO sont le principal type de special purpose vehicles (SPV  fonds commun de créances) utilisés sur le marché des prêts à effet de levier et leurs gestionnaires semblent pouvoir influencer considérablement la performance de ces instruments. L'étude examine en particulier les éventuels problèmes d'incitants ou d'agence auxquels doivent faire face les gestionnaires des CLO ainsi que les mécanismes qui ont été mis en place afin d'atténuer de telles distorsions. Tout en posant que ces mécanismes  parmi lesquels figurent dispositions structurelles, incitants financiers et considérations de réputation  s'avèrent être relativement efficaces, l'analyse met néanmoins au jour un certain nombre de brèches dans lesquelles les gestionnaires peuvent s'engouffrer et qui peuvent les amener à élaborer des stratégies défavorables pour les investisseurs. Sont plus spécifiquement au centre des préoccupations la question de la fiabilité des limites de risque relatives au portefeuille global (les « tests de portefeuille ») et celle du rôle du risque de réputation comme facteur de discipline. Ces deux questions sont liées aux conditions de marché favorables observées jusqu'à l'été 2007, conditions qui n'ont pas permis, à tout le moins jusqu'à présent, de procéder à un test de robustesse des CLO ni d'opérer une différenciation entre les gestionnaires. L'étude se penche aussi sur les données relatives aux opérations de CLO par lesquelles les gestionnaires achètent ou détiennent une fraction de la tranche supportant le risque le plus élevé (tranche dite equity). Bien que la détention de cette tranche ne soit que l'un des nombreux mécanismes d'alignement des incitants et non le reflet d'une exigence réglementaire, il ressort de l'analyse que des facteurs liés aux problèmes d'agence sont susceptibles d'expliquer pourquoi, dans certains cas, les gestionnaires achètent ou détiennent une fraction de la tranche equity. Plus précisément, les gestionnaires, de première ligne ou autres, d'une opération risquée sont plus enclins à acheter ou détenir une partie de la tranche equity. Par ailleurs, la propension à acheter ou détenir celle-ci évolue au fil du temps, ce qui laisse inférer que des effets concurrentiels et les tendances du marché jouent également un rôle lors de la prise de ce type de décision.